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民生证券股份有限公司徐皓亮近期对江山欧派进行研究并发布了研究报告《2022年年报及2023年一季报点评：多元化渠道成长潜力大，木门带动品类拓展创新》，本报告对江山欧派给出买入评级，当前股价为53.55元。

江山欧派(603208)
事件：4月29日，江山欧派发布2022年年报和2023一季报，2022年实现营收/归母净利润/扣非净利润32.09/-2.99/-3.74亿元，同比变动+1.63%/-216.20%/-273.33%，22Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润9.96/-3.29/-3.36亿元，同比变动+14.50%/-867.56%/-704.67%，23Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润6.82/0.59/0.38亿元，同比增长38.98%/5.64%/361.98%。
门类产品保持较快增长，销售网络覆盖范围广阔：2022年公司夹板模压门/实木复合门/柜类产品分别实现收入19.98/6.76/2.07亿元，同比变动+3.44%/+12.93%/-3.34%，占比分别为65.4%/22.1%/6.8%，同比变动-1.0/+1.5/-0.6pct。分渠道看，22年公司经销商渠道/工程渠道/代理商渠道实现收入8.76/11.91/9.09亿元，同比变动+26.40%/-26.96%/+80.51%。公司大力拓展经销商和代理商渠道渠道，提升市场占有率，22年末公司拥有经销商、工程代理商24000余家、470余家，较21年末增加11000余家、170余家。
销售结构调整，毛利率暂承压，费用率稳定：公司22A/22Q4/23Q1公司毛利率同比降低5.25/4.84/3.24pct至23.85%/18.14%/21.67%，主因1）工程客户渠道产品售价同比下降；2）毛利率较低的款清业务占比上升。费用方面，22年公司期间费用率16.51%（+0.97pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为9.37%/2.93%/3.85%/0.36%，同比变动+1.02/-0.21/+0.01/+0.15pct，公司大力拓展工程代理商和经销商渠道，销售费用出现较快增长。22Q4公司期间费用率14.21%（-1.34pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为7.40%/2.28%/4.07%/0.46%，同比变动-0.23/-0.81/-0.55/+0.25pct。23Q1期间费用率13.74%（-7.19pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为7.18%/2.70%/3.38%/0.48%，同比变动-5.13/-1.64/-0.67/+0.25pct。
多元化渠道成长潜力大，木门带动品类拓展创新：公司持续开拓多元客户，聚焦中东、北美等主流市场，坚持走出去战略；同步推进直营和代理商业务工程，深化全渠道、全品类布局；在经销商渠道实施宣品引领、爆品切入、联品跟进的产品策略；跟随数字化时代的步伐，公司自建“欧派健康整装商城”和“欧派有品网上商城”，全面入驻电商平台。生产方面，公司充分发挥机械化大规模制造优势，充分了解客户对产品的需求，强化科技创新，增强主营产品优势与核心竞争力。生产方面，全流程优化产供体系，提升产供效率。
投资建议：我们调整2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.12/5.22/6.32亿元，同增237.9%/26.8%/21.1%，当前股价对应PE分别为18/14/12X，维持“推荐“评级。
风险提示：地产数据低于预期；经销商管理风险；渠道拓展不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券丁诗洁研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为79.33%，其预测2023年度归属净利润为盈利3.97亿，根据现价换算的预测PE为18.65。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有14家机构给出评级，买入评级8家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为64.49。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，江山欧派（603208）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标0.5星，好价格指标2.5星，综合指标1.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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